9月市场股价结构面临新一轮调整

　　申银万国证券

　　现在的天气虽然还未入深秋，但宏观环境在多重周期叠加的作用下，有些指标已略带寒意，但也有不少指标依然表现良好，可谓“乍寒还暖”。在这样的环境下，充满了预期的不确定性，对于股市来说是“最难将息”。在影响经济增长的三大动力中，我们最关心的是投资和出口的变化。

　　目前，中国的经济正处于多重周期的叠加中，包括世界经济环境的周期、五年规划的周期、政府换届效应的周期，以及经济自身的周期等等。这些周期并不完全吻合。多重周期的叠加使得各项经济指标运行方向开始出现某些分化，使得在经济增长开始减速的过程中，并非所有指标都立即呈现相同的向下趋势，而是有些指标开始有变冷的苗头，有不少指标依然显示经济增长的强劲，但我们相信假以时日未来的趋势会逐步趋同。

　　目前，上市公司业绩增长减缓。预计工业企业利润增速三季度下滑，四季度由于原材料成本下滑因素而略有上升。A股重点公司中期利润增速将符合预期；2008和2009年盈利预测处于不断下调中，其中制造业利润下调最为显著。我们预测重点公司提出石油石化、电力和金融服务业后的2008年和2009年利润增速分别为36%和15%。

　　市场离历史底部仍有距离，景气背离行业估值大幅度分化。A股市场整体PE估值14倍，已经很接近历史最低点13倍。但是剔除金融等近年上市大市值股票后，市场PE估值距离历史最低仍然较远。除2007年以来上市的新股外，目前基本不存在PB低于历史最低水平的状况，比较接近历史最低估值水平的行业也不多；2008年动态PE估值与历史最低相比低于1.2的行业主要有化学制品、视听器材、汽车零部件、机床、通信设备、景点、公路、化工新材料等行业。目前整个市场息率为1.5%，远低于2006年一季度曾经达到的3%的高水平。稳定增长类行业和服务业相对估值前期上升，强周期行业相对估值下降符合预期。但是相对业绩增长而言，医药、白酒、软件等景气趋势较好，前期有较大相对收益的部分消费服务行业或公司相对估值太高，短期有调整压力。银行股业绩增长仍较快，估值不高，但是隐含着较强的悲观预期。

　　大盘调整的趋势没有扭转。60日均线继续构成反压，月K线走呈较标准的下降通道，这对多方较为不利。值得留意的是，如果随着时间的推移，慢慢步入下降轨道的上轨，多方才可能稍稍松口气，完成这样的转变可能还需要不短的时间。我们在上期的报告中提到2245点和2000点的未来调整目标，2245点只是暂时获得喘息的机会，最终未必能坚守。2245点是2001年6月14日创造的，它是7年牛市(1994年7月至2001年6月)的高点，见顶之后调整数年，直到2006年12月才改写新高，此后便一发不可收拾，多方以惊人的速度冲至6124点，同样又以不可思议的方式调整至2284点。上一轮牛市的高点2245点被突破之后，回调的过程中会遇到这样的颈线位的支撑，因此当上证指数回落至2300点附近时，引发技术性的反弹，上档又面临2566点的阻力。当然由于多年的演变，指数难免失真，目前的2245点与7年前的2245点不可相提并论，它只具备象征意义，也不必刻舟求剑。

　　2245点只是阶段性地获得喘息的机会，将来有失守的可能，因为中期调整的趋势难以因为强劲的反弹而轻易地改变，运行趋势有较长时间的惯性，往往“底在底下”。

　　综合以上分析，我们认为2008年9月份上证指数可能继续维持弱势格局，波动区间在2500点至2000点。月度下档技术支撑位2245点、2000点。如果仓位较轻可考虑在2100点附近试探性抢反弹。大盘真正走出困境可能需要其它因素的配合，也需要更多的时间，对于调整、筑底行情需要较充分的耐心。